Diện mạo mới của nhà tư bản Việt

Photo: Ông Nguyễn Văn Tuấn (phải), CEO Công ty cổ phần Tập đoàn Gelex

Vanguard Editorial Board
3 Tháng 3, 2026

Sau Đổi Mới, thế hệ tập đoàn tư nhân đầu tiên lớn lên cùng quá trình mở rộng nhanh của thị trường nội địa, khi đất đai và tài sản được định giá lại theo cơ chế thị trường. Họ phát triển dựa trên đô thị hóa, tiêu dùng đại chúng và hệ thống ngân hàng mở rộng, với trọng tâm là bất động sản, bán lẻ, du lịch và tài chính. Đây những lĩnh vực gắn chặt với chu kỳ tăng trưởng trong nước và sự gia tăng giá trị tài sản nội địa.

Làn sóng kế tiếp đang hình thành theo hướng khác: mở rộng sang công nghiệp nền tảng, khu công nghiệp và hạ tầng năng lượng, vốn những lĩnh vực từng do doanh nghiệp nhà nước chi phối. Trọng tâm không chỉ là bán sản phẩm cho thị trường đại chúng, mà là tích lũy và kiểm soát tài sản dài hạn, qua đó nắm giữ các dòng tiền ổn định và kéo dài nhiều năm, dựa trên cấu trúc vốn phức tạp hơn.

Trong bức tranh đó, tập đoàn GELEX nổi lên như một đại diện thú vị, không được xây dựng từ như là một câu chuyện khởi nghiệp, mà là một chuỗi những cuộc chinh phục, chiếm lĩnh và tái thiết ngoạn mục, với mục tiêu trở thành tập đoàn đầu tư hùng mạnh vào hạng nhất nước trong trung hạn.

Đó là tham vọng cho tương lai, ở hiện tại, cuối năm 2025, GELEX là một doanh nghiệp có tầm cỡ, vững vàng ở vị trí 217 trong danh sách 500 công ty lớn nhất Đông Nam Á của Fortune. Doanh thu hợp nhất khoảng 39.500 tỷ đồng, tăng hơn 17% so với năm trước; lợi nhuận trước thuế đạt mức kỷ lục khoảng 4.600 tỷ đồng, tăng gần 30%. Tổng tài sản đạt khoảng 73.500 tỷ đồng. Mảng thiết bị điện đóng góp gần 63% doanh thu; mảng hạ tầng và khu công nghiệp tạo ra độ dài chu kỳ và dư địa tăng trưởng dài hạn.

GELEX đã đạt tới quy mô trên với tốc độ tăng trưởng gấp gần 6 lần về doanh thu và quy mô tài sản chỉ trong khoảng 10 năm. Doanh thu và lợi nhuận tăng đều; bảng cân đối mở rộng nhanh; cấu trúc kinh doanh chuyển từ sản xuất thuần túy sang kết hợp hạ tầng dài hạn. Danh mục tài sản lớn, đòi hỏi đòn bẩy tài chính và phụ thuộc chu kỳ tín dụng nên GELEX đã tích cực tái cấu trúc, niêm yết công ty con và thiết lập quan hệ với các đối tác tài chính trong suốt giai đoạn 2024-2025.

Những bước đi này thể hiện chuyển mình của GELEX từ mở rộng tích lũy tài sản (asset accumulator) sang quản lý vốn chủ động, mua bán tài sản đúng chu kỳ, đúng theo tầm nhìn trở thành “tập đoàn đầu tư” mà họ công bố.

Sự vận động này không đơn giản là phản ứng chiến thuật nhất thời trong ứng biến kinh doanh, mà là kết quả của một chuỗi quyết định có tính toán chiến lược, phản ánh logic phát triển và DNA của đội ngủ lãnh đạo, vốn đã có từ những ngày đầu của chu kỳ tăng trưởng.

Trước giai đoạn tăng trưởng hơn một thập kỷ này, diện mạo tập đoàn hoàn toàn khác.

GELEX xếp hạng thứ #217 trong danh sách 500 công ty lớn nhất Đông Nam Á của Fortune (Fortune Southeast Asia 500)

Thương vụ êm thấm

Được thành lập năm 1990 với tên gọi Tổng công ty Thiết bị điện Việt Nam, trực thuộc Bộ Công nghiệp (sau này là Bộ Công Thương), GELEX có sứ mệnh rõ ràng và buồn tẻ: tập hợp các nhà máy sản xuất thiết bị điện rải rác trong hệ thống doanh nghiệp nhà nước như CADIVI, THIBIDI, HEM v.v… thành một đầu mối quản lý.

Doanh thu ổn định, thị phần tốt trong các sản phẩm dây cáp điện, máy biến áp và thiết bị điện dân dụng. Các thương hiệu như Cadivi hay Thibidi quen thuộc với giới xây lắp.

GELEX ổn định, tài sản rõ ràng nhưng biên lợi nhuận mỏng, tăng trưởng chậm và gần như không có sức bật từ chiến lược dài hạn.

Một “viên ngọc thô” có giá trị nhưng khó mài dũa.

Cuối năm 2015, Bộ Công Thương thoái gần 79% vốn tại GELEX thông qua một giao dịch nhanh chóng và êm ả ngoài dự đoán, trở thành một kỷ lục về tốc độ và giá trị của các thương vụ thoái vốn nhà nước.

Thị trường còn đang cố gắng xác định ai sẽ kiểm soát lượng cổ phần này thì ông Nguyễn Văn Tuấn xuất hiện, đảm nhiệm vị trí Tổng giám đốc, khi mới 31 tuổi. Đến năm 2018, ông được bầu làm Chủ tịch Hội đồng quản trị, trở thành người giữ vai trò cao nhất trong bộ máy lãnh đạo của tập đoàn. Dưới quyền ông là hệ thống nhân sự và quản lý kỳ cựu, quen với sự ổn định kiểu nhà nước.

Việc sắp xếp lại và vận hành một tổ chức có nguồn gốc như vậy không đơn giản. Khác biệt về tư duy quản trị, cách ra quyết định và lợi ích cục bộ thường kéo theo xung đột nội bộ, khiến doanh nghiệp khó bứt tốc. Đây cũng là rào cản quen thuộc trong nhiều thương vụ thoái vốn nhà nước, nơi không ít nhà đầu tư sau khi tiếp quản phải vật lộn nhiều năm mà vẫn không tạo được chuyển biến rõ rệt.

Trong trường hợp GELEX, quá trình chuyển giao và tái cấu trúc diễn ra tương đối êm thấm. Ông Tuấn không chỉ nắm quyền kiểm soát mà còn sắp xếp lại bộ máy theo hướng gọn hơn, tập trung hơn, giảm dần những lực cản nội bộ thường thấy ở các doanh nghiệp có nguồn gốc nhà nước.

Biệt danh “Tuấn Mượt” xuất hiện trong giai đoạn này, hàm ý những thương vụ và quyết định quan trọng từ đầu tư ngắn hạn đến tái cấu trúc dài hạn, được thực hiện với tốc độ cao nhưng không kéo theo xung đột công khai hay khủng hoảng nội bộ lớn.

Trong một thị trường mới nổi vốn nhiều biến động, sự “mượt” ấy trở thành lợi thế riêng. Nhiều lãnh đạo kỳ cựu trong ngành tài chính đánh giá Tuấn Mượt là người trẻ tuổi tài cao, có thể “điều binh khiển tướng” những bộ máy vốn nặng tính hành chính và lợi ích cục bộ.

Từ sản xuất sang holdings

Thay đổi lớn nhất không nằm ở sản phẩm, mà ở cấu trúc. GELEX chuyển sang mô hình holding, tái tổ chức các công ty con theo hai trụ cột chính. Mảng thiết bị điện bao gồm Cadivi, Thibidi, HEM v.v… tiếp tục là nền tảng tạo dòng tiền sản xuất tương đối ổn định, được quy tụ dưới GELEX Electric.

Song song đó, nhánh hạ tầng dần hình thành. Giai đoạn 2016–2019, tập đoàn bước vào năng lượng với các dự án điện mặt trời và điện gió trong thời kỳ cơ chế FIT. Năm 2018, GELEX nắm quyền chi phối Nước sạch Sông Đà. Đến 2021, thương vụ kiểm soát Viglacera đánh dấu bước chuyển quan trọng.

Trên danh nghĩa, Viglacera là doanh nghiệp vật liệu xây dựng. Về thực chất, giá trị chiến lược nằm ở quỹ đất khu công nghiệp - loại tài sản gắn chặt với dòng vốn FDI và dịch chuyển chuỗi cung ứng. Thương vụ này đưa GELEX từ một nhà sản xuất thiết bị điện trở thành chủ sở hữu tài sản công nghiệp quy mô lớn.

Sau hợp nhất, doanh thu và tổng tài sản tăng mạnh, đồng thời đòn bẩy tài chính cũng gia tăng. Biên lợi nhuận chịu áp lực trong ngắn hạn, nhưng cấu trúc vốn và phân bổ nguồn lực được điều chỉnh dần qua các năm tiếp theo.

Song song với mở rộng là sàng lọc. Logistics là ví dụ rõ nhất: sau khi mua Sotrans năm 2017, GELEX không tìm thấy sự gắn kết chiến lược đủ mạnh nên thoái toàn bộ vốn vào năm 2020. Ở mảng năng lượng, tập đoàn chuyển nhượng phần lớn danh mục điện tái tạo cho Sembcorp giai đoạn 2023–2024, ghi nhận khoảng 1.000 tỷ đồng lợi nhuận tài chính.

Kết quả là bảng cân đối gọn hơn, tập trung hơn và phản ánh rõ trọng tâm dài hạn vào công nghiệp và hạ tầng. Dòng tiền được quản lý thống nhất thay vì phân tán, cho phép từng mảng huy động vốn độc lập và mở đường cho khả năng IPO hoặc hợp tác chiến lược.

Nhờ vậy, GELEX đã lần lượt đưa các cấu phần trọng yếu của mình ra thị trường vốn. GELEX Electric (GEE) chào sàn năm 2022 có thời điểm đạt vốn hóa gần 3 tỷ USD khi cổ phiếu tăng mạnh trong năm 2025. Đầu năm 2026, GELEX Infrastructure (GEL) niêm yết với vốn hóa khoảng 1,2 tỷ USD.

Vai trò của công cụ vốn

Trong giai đoạn tái cấu trúc và gom quyền kiểm soát sau thâu tóm, VIX thường xuất hiện như một nhà đầu tư tự doanh tích cực trong hệ sinh thái. Dù không phải ngân hàng đầu tư theo nghĩa chính thức và nay đã tách khỏi GELEX về mặt pháp lý, VIX từng đóng vai trò như một “lớp IB chiến thuật”: hấp thụ lượng cổ phiếu lớn, hỗ trợ thanh khoản và giữ nhịp thị trường để các bước đi chiến lược diễn ra trơn tru.

Khác với một số hệ sinh thái tài chính mở rộng ồ ạt mảng IB và trái phiếu giai đoạn 2019–2022 rồi chịu áp lực khi thị trường đảo chiều, GELEX sử dụng thị trường vốn như công cụ phục vụ kiến trúc tài sản, thay vì biến vốn thành lõi tăng trưởng.

Dấu ấn này gắn với nền tảng cá nhân của Nguyễn Văn Tuấn, người xuất thân từ lĩnh vực môi giới và điều hành tại Công ty Chứng khoán IB trong giai đoạn sơ khai của thị trường vốn Việt Nam. Ông hiểu dòng tiền và tâm lý thị trường, và dùng công cụ tài chính như đòn bẩy chiến lược.

Nếu VIX từng là “tiêm kích” giúp GELEX xoay xở nhanh trên thị trường vốn, thì Eximbank lại giống một hàng không mẫu hạm, với đường băng và kho nhiên liệu cung cấp nguồn vốn dài hạn và góc nhìn từ chu kỳ tín dụng để tập đoàn vận hành bền vững hơn.

Con đường của một tập đoàn đầu tư

Có thể nói GELEX là mẫu hình tập đoàn tư nhân kiểu mới, ít thấy ở một nền kinh tế thị trường còn non trẻ như Việt Nam. Họ không lớn lên từ một ngành nghề gốc rồi mở rộng dần, mà bắt đầu bằng việc thâu tóm và tổ chức lại tài sản. Xuất phát điểm là đầu tư và kiểm soát vốn, không phải sản xuất thuần túy.

Vì vậy, để hiểu GELEX đang ở đâu, cần nhìn đây như một quá trình tiến hóa gồm hai giai đoạn.

Giai đoạn đầu là tích lũy và gom tài sản: mở rộng quy mô, kiểm soát doanh nghiệp then chốt, gia tăng bảng cân đối, sử dụng đòn bẩy để tạo nền tảng. Đây là bước cần thiết để hình thành một cấu trúc holding thực thụ. Giai đoạn đầu sự nghiệp của các tài phiệt Hàn Quốc thời công nghiệp hóa hay nhiều tập đoàn Ấn Độ như Reliance, Tata trước cải cách đều đi theo con đường tích lũy trước, tối ưu sau.

Giai đoạn tiếp theo là quản lý và phân bổ vốn trên nền tài sản đó: tách trụ cột, minh bạch dòng tiền, bán bớt mảng không phù hợp, tối ưu hiệu quả sử dụng vốn và điều chỉnh danh mục theo chu kỳ.

GELEX đã hoàn tất phần lớn giai đoạn tích lũy. Bảng cân đối lớn. Tài sản tập trung vào điện, nước, khu công nghiệp. Đòn bẩy tài chính đáng kể. Quyền lực cổ đông tập trung cao.

Ông Nguyễn Văn Tuấn nắm khoảng 24% vốn; các pháp nhân và cá nhân liên quan có thời điểm đưa tổng tỷ lệ nhóm cổ đông liên quan vượt 40%. Quyền lực tập trung giúp quá trình tái cấu trúc diễn ra nhanh và ít xáo trộn.

Hiện nay, tập đoàn đang ở điểm chuyển giao từ một doanh nghiệp mở rộng bằng tài sản sang một holding tổ chức lại và quản trị vốn trên nền tài sản đã có.

Bài toán của tương lai

GELEX công bố mục tiêu đến năm 2030 đạt vốn hóa tập đoàn khoảng 5 tỷ USD và lợi nhuận hợp nhất quanh 250 triệu USD, một con số tham vọng, nhưng vẫn thể hiện áp lực về đòn bẩy tài chính và biên lợi nhuận thấp.

Tăng trưởng có thể đến từ mở rộng sản xuất và khu công nghiệp; từ việc giá đất công nghiệp tăng theo làn sóng dịch chuyển sản xuất; từ việc bán tài sản đúng thời điểm để ghi nhận lợi nhuận; hoặc từ việc sử dụng thêm đòn bẩy tài chính để khuếch đại quy mô.

Tuy nhiên, mỗi động lực tăng trưởng đều đi kèm cái giá của nó. Sản xuất đòi hỏi năng lực vận hành bền bỉ. Khu công nghiệp phụ thuộc vào dòng vốn FDI và nhịp đầu tư toàn cầu. Luân chuyển tài sản cần kỷ luật định giá. Đòn bẩy tài chính giúp lợi nhuận tăng nhanh, nhưng khi lãi suất đổi chiều, khoảng đệm an toàn vốn sẽ thu hẹp rất rõ và rất nhanh.

Vì vậy, thị trường sẽ không chỉ nhìn vào mục tiêu vốn hóa 5 tỷ đô hay 6.000 tỷ đồng lợi nhuận. Điều được giới quan sát lưu tâm kỹ hơn là cấu trúc phía sau con số đó, liệu tăng trưởng sẽ tiếp tục đến từ dòng tiền vận hành, từ giá trị gia tăng thực sự, hay chỉ từ việc mở rộng bảng cân đối một cách cơ học? Bao nhiêu phần lợi thế của GELEX đến từ năng lực vận hành, và bao nhiêu phần đến từ khả năng đọc và/hoặc đi trước chính sách?

Cuối cùng, quan trọng nhất, rủi ro về cấu trúc tài sản dựa nhiều vào đòn bẩy trong một thị trường vốn chưa đủ sâu. Liệu rằng GELEX có thể nâng cấp bản thân thành một hệ thống doanh nghiệp có lợi nhuận bền vững, ngay cả khi tín dụng bị siết chặt?

Lịch sử các tập đoàn lớn ở khu vực châu Á cho thấy giai đoạn tích lũy tài sản thường diễn ra suôn sẻ khi tín dụng dồi dào và chính sách thuận lợi nhưng dễ đổ vỡ khi thị trường đảo chiều. Các chaebol Hàn Quốc trước khủng hoảng 1997, HNA hay Evergrande tại Trung Quốc thấm thía bài học này.

Ngược lại, những tập đoàn như Reliance (Ấn Độ) hay CK Hutchison (Hong Kong Trung Quốc) chỉ thực sự bước sang cấp độ mới khi vượt qua được giai đoạn siết tín dụng bằng kỷ luật vốn và tái cấu trúc chủ động.

Bên cạnh đó, Giai đoạn tích lũy tài sản thường đi cùng quyền lực tập trung. Nhưng bước chuyển sang trưởng thành thường đòi hỏi phân quyền rõ hơn và cơ chế kiểm soát nội bộ mạnh hơn. Một holding trưởng thành đòi hỏi bộ máy có thể vận hành ổn định và chuẩn hóa hệ thống quản trị phía sau. Đây sẽ là phép thử âm thầm nhưng quan trọng đối với GELEX trong giai đoạn tới.